Trái phiếu bất động sản: Rủi ro không được kiểm soát?

Huy động tiền dễ

Mới đây, Công ty Đầu tư và Dịch vụ khách sạn Soleil (Soleil) – một công ty con của Tập đoàn Tân Hoàng Minh đã phát hành 800 tỷ đồng trái phiếu doanh nghiệp kỳ hạn 24 tháng, lãi suất phát hành thực tế là 11,75%/năm. Mục đích phát hành trái phiếu nhằm hợp tác kinh doanh dự án Khu du lịch phức hợp Hoàng Hải (Hoàng Hải Complex) tại huyện Phú Quốc, tỉnh Kiên Giang.

Lô trái phiếu được đảm bảo bằng quyền sở hữu đất và tài sản hình thành trên đất. Được biết, Dự án Hoàng Hải Complex được khởi công từ năm 2018.

Một thương hiệu quen thuộc trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp là Công ty phát triển BĐS Phát Đạt. Công ty này đã thông báo phát hành 5 đợt trái phiếu, với tổng giá trị khoảng 1.240 tỷ đồng từ đầu năm tới nay. Mục đích phát hành để thực hiện cho các dự án như: Dự án Trung tâm thương mại và căn hộ cao cấp Bình Dương, khu đô thị du lịch sinh thái Nhơn Hội (Bình Định), dự án hạ tầng kỹ thuật nội bộ khu I (TPHCM)...

Theo thống kê của SSI Research, tính chung cả 6 tháng đầu năm 2021, tổng lượng trái phiếu doanh nghiệp bất động sản lên tới 92,3 nghìn tỷ đồng. Trong đó, có khoảng gần 60.000 tỷ đồng trái phiếu bất động sản đảm bảo hoàn toàn bằng cổ phiếu, một phần bằng cổ phiếu hoặc không có tài sản đảm bảo, chiếm đến 64% tổng lượng trái phiếu bất động sản phát hành 6 tháng năm 2021.

Đơn vị tiêu biểu cho "lựa chọn" lấy cổ phiếu làm tài sản đảm bảo cho huy động trái phiếu là Novaland – một trong 10 doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu nhiều nhất 6 tháng đầu năm 2021. Với khoảng 10.000 tỷ đồng huy động được đảm bảo bằng giá trị cổ phiếu cùng các tài sản khác.

Không ít chuyên gia tài chính đã cảnh báo về sự gia tăng của các trái phiếu dùng cổ phiếu của doanh nghiệp phát hành làm tài sản đảm bảo. Cổ phiếu luôn là tài sản biến động về giá trị. Trường hợp cổ phiếu của doanh nghiệp sụt giảm về giá trị, đương nhiên tính an toàn về đầu tư trái phiếu sẽ bị đe dọa. 

Theo SSI Research, có tới 55,6% lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành là do các ngân hàng và công ty chứng khoán nắm giữ. Trong đó, các ngân hàng mua: 44,4 nghìn tỷ đồng, chiếm 21,3%; các công ty chứng khoán: 71,7 nghìn tỷ đồng, chiếm 34,4%. Trong khi, tổng vốn chủ sở hữu của các công ty chứng khoán tại 31/12/2020 chỉ khoảng 93 nghìn tỷ đồng, nên nhiều khả năng công ty chứng khoán chỉ đứng tên mua trái phiếu doanh nghiệp trên sơ cấp, nắm giữ ngắn hạn và nhanh chóng phân phối lại cho các nhà đầu tư khác. 

Điều đó cũng có nghĩa, các ngân hàng, công ty chứng khoán cũng là những nhà đầu tư nắm giữ lượng trái phiếu đảm bảo bằng cổ phiếu nhiều nhất. Và dường như cũng là những nhà đầu tư ném nhiều tiền nhất vào trái phiếu bất động sản. 

Lý do chính giải thích cho sự gia tăng của trái phiếu doanh nghiệp là ở chênh lệch lãi suất huy động của trái phiếu cao hơn hẳn lãi suất tiền gửi. Tuy nhiên, cũng có gợi ý cách hiểu khác, khi các ngân hàng, công ty chứng khoán mới là khách hàng chính của trái phiếu doanh nghiệp. 

Hai năm qua, các dự án bất động sản lớn bị ngưng trệ vì dịch Covid-19 và vướng mắc trong thủ tục. Những rủi ro trên của doanh nghiệp cũng là lý do khiến tài sản của doanh nghiệp bị định giá ở mức thấp hơn kỳ vọng. Và hi vọng vào đà hồi phục sau đại dịch, khi chính sách tài chính được nới lỏng sẽ khiến giá trị tài sản của doanh nghiệp gia tăng, thanh khoản tốt lên... cũng có thể là lý do khiến ngân hàng mạnh tay với đầu tư trái phiếu bất động sản.

Ngoài ra, cũng có thể tính tới một lượng trái phiếu lớn của doanh nghiệp thân hữu, hay "sân sau" của ngân hàng được chính các ngân hàng mua lại, bằng nhiều cách. Đương nhiên, khi tỷ lệ cho vay bất động sản bị khống chế, sự lỏng lẻo đến đáng ngạc nhiên trong quản lý phát hành trái phiếu doanh nghiệp lại có thể là lối "cổng hậu" cho các ngân hàng gia tăng đầu tư vào bất động sản, mà không phải chịu giám sát quá chặt.

Nhìn từ đây sẽ thấy, cảnh báo gần đây của Bộ Tài chính về việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp có nguy cơ gây mất an ninh, an toàn tài chính quốc gia, thực ra là thể hiện sự bất lực của cơ quan quản lý trong giám sát loại hình đầu tư này, hơn là một thông điệp "có tâm".

Rút tiền cũng dễ

Theo thống kê, giai đoạn 2016 - 2020, tổng khối lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt khoảng 1.224,5 nghìn tỷ đồng, bình quân 238,8 nghìn tỷ đồng/năm; gấp khoảng 9 lần giai đoạn 2011-2015. Trong đó, phát hành riêng lẻ chiếm 93,9%, phát hành ra công chúng chiếm 6,1%. Quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp đến cuối năm 2020 đạt khoảng 15,75%GDP và gấp 4,1 lần năm 2016.

Nhà đầu tư trong nước nắm giữ khoảng 98% khối lượng phát hành trái phiếu doanh nghiệp, nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ khoảng 2% trong giai đoạn 2016 - 2020. Nhà đầu tư tổ chức mua trên 90% khối lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành, nhà đầu tư cá nhân mua khoảng dưới 10% tổng khối lượng phát hành.

Trong quý 2/2021, trái phiếu bất động sản đạt mức 64,4 nghìn tỷ đồng, tăng 131% so với quý 1/2021 và tăng 285% so với quý 2/2020, lãi suất bình quân là 10,36%/năm, thấp hơn 23 điểm phần trăm so với bình quân năm 2020. Các ngân hàng và công ty chứng khoán đã mua 37,3 nghìn tỷ đồng trái phiếu bất động sản (chiếm 40,4%).

Theo chủ một doanh nghiệp bất động sản, hiện nay vốn từ phát hành trái phiếu doanh nghiệp bất động sản sẽ không hoàn toàn đi đầu tư dự án, mà đa số được các doanh nghiệp sử dụng để mua đất. Quỹ đất càng lớn, càng làm cho vốn hóa doanh nghiệp tăng lên, từ đó khiến giá trị công ty tăng mạnh và đẩy giá cổ phiếu tăng cao.

Quỹ đất phình to khiến giá trị doanh nghiệp gia tăng tương ứng, kéo giá cổ phiếu tăng theo, thu hút thêm nhiều nhà đầu tư mới. Khi đó, doanh nghiệp phát hành cố phiếu thưởng, cổ phiếu tăng vốn. Nói cách khác là một cách “in giấy bán lấy tiền thật” của các chủ doanh nghiệp.

Cần nhắc lại, để phát hành được trái phiếu, doanh nghiệp cần được ngân hàng bảo lãnh. Điều này cũng đồng nghĩa các ngân hàng cũng đang ôm nợ tiềm tàng trị giá gần 60.000 tỷ đồng trái phiếu bất động sản đã phát hành.

Ngân hàng mua trái phiếu nhiều nhất và cũng bảo lãnh phát hành trái phiếu nhiều nhất, đặc biệt là trái phiếu bất động sản. Điều đó có là nguyên nhân chính khiến giá bất động sản trong vài năm tới sẽ gia tăng phi mã, khi phải phản ánh cả lãi gộp - vốn dĩ đã ở mức rất cao - khi phát hành?